稍微熟悉點(diǎn)奶粉行情的股民朋友們都知道，截止到現(xiàn)在，今年奶粉賽道的幾匹白馬股無(wú)論是營(yíng)收業(yè)績(jī)還是股價(jià)市值，都沒(méi)能完全跑起來(lái)。

其中很重要的一點(diǎn)原因就在于“新生兒出生率的連續(xù)下滑”。

而當(dāng)奶粉賽道增長(zhǎng)天花板不斷下降，在當(dāng)前重產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)和即期盈利水平的估值邏輯下，資本市場(chǎng)也確實(shí)很難能給澳優(yōu)、貝因美們一個(gè)好“臉色”。

但國(guó)產(chǎn)奶粉玩家們難道真的只能被動(dòng)等待國(guó)家二孩三胎等一系列生育政策的人口紅利到來(lái)，從而實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)的“躺贏”？

答案，似乎是否定的。

01

3.0時(shí)代，從打破中國(guó)奶粉“最貴”開(kāi)始？

事實(shí)上，此前曾有不少粉絲在和向善財(cái)經(jīng)留言互動(dòng)時(shí)表示，“大家現(xiàn)在并不是因?yàn)槠焚|(zhì)安全顧慮不敢買國(guó)產(chǎn)奶粉，而是國(guó)產(chǎn)奶粉太貴，買不起了……”

這不禁令人疑惑，從曾經(jīng)的愛(ài)答不理到現(xiàn)在的高攀不起，國(guó)產(chǎn)奶粉到底如何走到這一步的？

目前來(lái)看，奶粉賽道大致可以為兩個(gè)階段：

一是2008年之前的1 .0野蠻生長(zhǎng)時(shí)代。

據(jù)了解，雖然此前我國(guó)的乳業(yè)資源和奶粉產(chǎn)業(yè)起步較晚，但市場(chǎng)增長(zhǎng)卻極為迅速，特別是在2002年到2008年，奶粉行業(yè)零售額復(fù)合增速達(dá)到了29%。

在這一市場(chǎng)快速增長(zhǎng)的紅利期，企業(yè)之間比拼的是“看誰(shuí)跑的快”的抓機(jī)會(huì)能力。所以為了不在競(jìng)爭(zhēng)中掉隊(duì)，以三鹿為代表的一大批奶粉企業(yè)頗有默契地共同忽略了對(duì)上游奶源渠道的自主建設(shè)，選擇了“自己不養(yǎng)牛，只從農(nóng)戶手上收奶”的收購(gòu)原則。

但也正是對(duì)奶源建設(shè)的這一疏忽，直接引爆了后來(lái)的三聚氰胺奶污染事件。三鹿集團(tuán)灰飛煙滅，而飛鶴、貝因美等一小批掌握了自建奶源的國(guó)產(chǎn)奶粉品牌雖然逃過(guò)一劫，但更多的品牌乳企還是被國(guó)人憤而拋棄。

在此時(shí)，美贊臣、惠氏和雅培等一大批外資奶粉品牌，靠著高標(biāo)準(zhǔn)的品質(zhì)安全占據(jù)了絕大多數(shù)國(guó)內(nèi)消費(fèi)者的奶粉心智……

二是2008年到現(xiàn)在的2.0信任修復(fù)和價(jià)格畸形時(shí)代。

有數(shù)據(jù)顯示，2007年外資奶粉在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的份額僅為35%左右，到了2012年已飆升至70%，市場(chǎng)前四名更是被多美滋、美贊臣、惠氏、雅培等外資奶粉品牌長(zhǎng)期包攬，國(guó)產(chǎn)品牌幾乎只能困縮在三四線下沉市場(chǎng)積蓄力量，等待黎明的到來(lái)。

終于，隨著2016年嬰配奶粉注冊(cè)制的出臺(tái)和落地實(shí)施，一方面倒逼出清了近85%的實(shí)力不足的中小品牌乳企，為飛鶴、君樂(lè)寶等實(shí)力玩家們?cè)谙鲁潦袌?chǎng)騰出了足夠的品牌成長(zhǎng)空間；另一方面標(biāo)準(zhǔn)底線的提高從根本上提升了國(guó)產(chǎn)奶粉的整體品質(zhì)水準(zhǔn)，極大地增強(qiáng)了國(guó)產(chǎn)奶粉品牌對(duì)于雅培、美贊臣等外資品牌的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，國(guó)產(chǎn)奶粉開(kāi)始重新崛起。

但新的問(wèn)題也隨之而來(lái)，在消費(fèi)者對(duì)國(guó)產(chǎn)奶粉普遍不信任的大環(huán)境下，品牌該如何將產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力傳遞表現(xiàn)給消費(fèi)市場(chǎng)？

傳統(tǒng)的營(yíng)銷宣傳自然是不必多說(shuō)，但國(guó)產(chǎn)品牌乳企們思來(lái)想去后發(fā)現(xiàn)，更符合國(guó)內(nèi)消費(fèi)者認(rèn)知也是產(chǎn)品硬實(shí)力最直觀表現(xiàn)的其實(shí)是價(jià)格！即高價(jià)=高端=安全的奶粉市場(chǎng)消費(fèi)邏輯。

如飛鶴董事長(zhǎng)冷友斌此前曾接受采訪時(shí)表示“飛鶴奶粉折成公斤價(jià)，全世界最貴，也有200元以下的產(chǎn)品，但是消費(fèi)者不買。”

無(wú)獨(dú)有偶，君樂(lè)寶乳業(yè)副總裁劉淼森也有過(guò)類似的觀點(diǎn)。

之所以會(huì)出現(xiàn)這種情況，有兩方面原因：

一是國(guó)內(nèi)奶粉消費(fèi)者們?cè)诤笕矍璋窌r(shí)代，因信任丟失而廣泛存在著一分價(jià)錢一分貨的“奢侈品”心理。眾所周知，在三聚氰胺事件之后，中國(guó)消費(fèi)者在涉及孩子奶粉問(wèn)題方面，追求的幾乎是百分百安全。即便部分消費(fèi)者或許也明白超高端高價(jià)奶粉可能是智商稅，但是與孩子奶粉的安全代價(jià)相比，沒(méi)有人愿意去賭這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)概率。

正如某高贊網(wǎng)友評(píng)論所言“孩子的事無(wú)小事，人不識(shí)貨錢識(shí)貨，都想盡力給孩子最好的，孩子入口的東西還是貴一點(diǎn)比較放心……”

二是國(guó)產(chǎn)品牌奶粉的提價(jià)從順?biāo)浦鄣綖榱藢ふ覙I(yè)績(jī)新增量而主動(dòng)加碼高端化。

從上述分析來(lái)看，國(guó)產(chǎn)奶粉品牌一開(kāi)始的提價(jià)更多是被動(dòng)修復(fù)市場(chǎng)信任時(shí)的投其所好，品牌乳企和消費(fèi)者屬于一個(gè)愿打一個(gè)愿挨。但是自從2017年之后，我國(guó)新生兒出生率進(jìn)入了連續(xù)下滑階段，整個(gè)嬰配奶粉市場(chǎng)大盤(pán)開(kāi)始萎縮，于存量市場(chǎng)尋找新增量成了行業(yè)所面臨的共同困境。

在這種情況下，縱向推進(jìn)高端化，主動(dòng)從量增轉(zhuǎn)價(jià)增成了多數(shù)國(guó)產(chǎn)品牌乳企們不得不走的破局路線。畢竟在奶粉品類中，高端和質(zhì)優(yōu)未必能劃上等號(hào)，但高價(jià)卻意味著更高的利潤(rùn)水平。

最直接的例子是曾以130元一罐奶粉出名，被行業(yè)譽(yù)為“價(jià)格屠夫”的君樂(lè)寶，在今年宣布沖擊IPO之后，也一改往日的低價(jià)微利策略，推出了首款純羊奶粉臻唯愛(ài)，每罐800g定價(jià)為489元，妥妥的高價(jià)人設(shè)。

雖然從客觀上來(lái)看，對(duì)于中國(guó)奶粉最貴的現(xiàn)狀，我們確實(shí)不能全怪國(guó)產(chǎn)品牌乳企們。因?yàn)槟谭圪惖缹儆诔浞指?jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，奶粉行業(yè)能賣貴，消費(fèi)者愿意買，說(shuō)明其是符合市場(chǎng)調(diào)節(jié)的。而且飛鶴、君樂(lè)寶們的高端化逐利策略，也屬于天經(jīng)地義的商業(yè)行為，這一點(diǎn)毋庸置疑。

但問(wèn)題是在國(guó)內(nèi)新生兒出生率不斷下滑的大背景下，有越來(lái)越多愿意支持國(guó)產(chǎn)的消費(fèi)者卻因奶粉太貴而放棄國(guó)產(chǎn)品牌，這是否意味著現(xiàn)在國(guó)產(chǎn)奶粉的高端高價(jià)策略可能陷入了另一種意義上的竭澤而漁？

要知道，奶粉品類并不是真的具備不斷提價(jià)的奢侈品屬性，而且相比其他消費(fèi)品而言，嬰配奶粉屬于剛性消費(fèi)，有著維護(hù)國(guó)家安全穩(wěn)定和人口長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的重要社會(huì)功能，尤其是在當(dāng)前疫情反復(fù)的大環(huán)境下，宏觀調(diào)控的大手幾乎不可能讓奶粉價(jià)格無(wú)止境地漲下去。

所以在這種情況下，2.0時(shí)代的高價(jià)增長(zhǎng)玩法可能已不再適合當(dāng)下的消費(fèi)市場(chǎng)變化，打破中國(guó)奶粉最貴的桎梏，回歸性價(jià)比的3.0時(shí)代或?qū)⒊蔀樾碌拇髣?shì)所趨……

02

中國(guó)特色估值體系下，嬰配奶粉賽道主動(dòng)求變還是被動(dòng)“體面”？

對(duì)于“3.0時(shí)代回歸性價(jià)比”的論斷，相信會(huì)有人嗤之以鼻。確實(shí)，從天眼查APP數(shù)據(jù)來(lái)看，在當(dāng)前的嬰配奶粉賽道，一旦抽去高端化，包括飛鶴、澳優(yōu)、雅士利和貝因美在內(nèi)的一系列國(guó)產(chǎn)奶粉上市公司都可能會(huì)出現(xiàn)營(yíng)收、凈利的大幅縮水，甚至整個(gè)母嬰板塊和資本市場(chǎng)也或許會(huì)因此出現(xiàn)劇烈震蕩，畢竟這等于是徹底“掀桌子”了。

但“回歸性價(jià)比”真的不可能嗎？一方面在去年我國(guó)與新西蘭正式簽署了《<自由貿(mào)易協(xié)定>的議定書(shū)》升級(jí)版，除了約定維持現(xiàn)有乳制品條款外，同時(shí)雙方大部分產(chǎn)品的保障性關(guān)稅（原料奶粉/鮮奶/黃油/奶酪保障性關(guān)稅稅率分別為 10%/15%/10%/12%（奶酪個(gè)別稅號(hào)關(guān)稅恢復(fù)至 15%）將在一年內(nèi)取消。

至于更為重要的奶粉關(guān)稅將在三年內(nèi)取消，即截至 2024年 1月 1日，新西蘭出口至中國(guó)的奶粉關(guān)稅將降為零。這就意味著在不遠(yuǎn)的未來(lái)，國(guó)產(chǎn)奶粉或?qū)⒂瓉?lái)零關(guān)稅的新西蘭奶粉大國(guó)的價(jià)格戰(zhàn)沖擊。

而雖然國(guó)產(chǎn)奶粉在近年來(lái)的確實(shí)現(xiàn)了品質(zhì)和品牌的市場(chǎng)崛起，但卻并不是壓倒性優(yōu)勢(shì)，所以當(dāng)國(guó)產(chǎn)和外資奶粉的品質(zhì)和安全信任處在同一水平線時(shí)，雙方?jīng)Q勝的關(guān)鍵將再次回到價(jià)格層面。

另一方面前不久，中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿在出席2022年金融街論壇年會(huì)演講時(shí)曾提出“要探索建立具有中國(guó)特色的估值體系，促進(jìn)市場(chǎng)資源配置功能更好發(fā)揮”的主題。

演講中提到，西方的估值體系重點(diǎn)以私人股東占主導(dǎo)，更加重視經(jīng)營(yíng)效率等指標(biāo)，包括利潤(rùn)增長(zhǎng)、ROE、向私人股東創(chuàng)造回報(bào)等，但是簡(jiǎn)單將其中國(guó)化可能是片面的，不足以反應(yīng)企業(yè)所承擔(dān)的社會(huì)責(zé)任……

中國(guó)特色的估值體系應(yīng)更多考量未來(lái)一段時(shí)間社會(huì)發(fā)展所需要的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、主導(dǎo)因素、文化價(jià)值觀念及生產(chǎn)資料來(lái)源與生產(chǎn)方式，二級(jí)市場(chǎng)證券研究需要正確發(fā)揮指引A股估值定價(jià)的作用……

從易會(huì)滿的演講不難看出，未來(lái)我國(guó)上市公司的估值邏輯將從關(guān)注單一維度下的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)與盈利特征，走向?qū)?guó)內(nèi)上市企業(yè)的全方面、多元化綜合考量，并給予社會(huì)效益與社會(huì)價(jià)值更高定價(jià)權(quán)重。

放到奶粉語(yǔ)境中，這其實(shí)既是一個(gè)危險(xiǎn)的信號(hào)又是一個(gè)難得的機(jī)遇。

一方面對(duì)于前者，雖然雅士利等頭部國(guó)產(chǎn)奶粉企業(yè)在近年來(lái)也有捐款捐物、發(fā)展ESG，但如果按演講中所說(shuō)的上市公司社會(huì)效益來(lái)看，這些只能算是小打小鬧的“小恩小惠”，其并不強(qiáng)調(diào)公關(guān)式的社會(huì)價(jià)值，更加關(guān)注的是企業(yè)在社會(huì)發(fā)展產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中的價(jià)值考量，比如奶粉賽道所能影響到的人口問(wèn)題。

而很明顯，當(dāng)前國(guó)產(chǎn)奶粉品牌們的高定價(jià)玩法其實(shí)是不利于刺激我國(guó)新生兒出生率的增長(zhǎng)，甚至是走到了社會(huì)效益的對(duì)立面，這在新的估值體系邏輯中無(wú)疑是危險(xiǎn)的。

因?yàn)閺纳鐣?huì)價(jià)值層面來(lái)看，嬰配奶粉與教育行業(yè)頗為相似，而教培行業(yè)在雙減政策之前也是屬于純市場(chǎng)化賽道，同樣走的是高營(yíng)銷、高定價(jià)的路線。但隨著出生人口的減少，加之教育培訓(xùn)的壓力甚至影響到了新生人口的出生率，最終使得宏觀調(diào)控的大手化為了政策監(jiān)管的鐵拳，在打擊和引導(dǎo)下，教培行業(yè)的賽道屬性發(fā)生了明顯的變化，從單純的商業(yè)公司，逐漸偏向于社會(huì)型企業(yè)屬性。

除此之外，在當(dāng)前日益嚴(yán)峻的人口增長(zhǎng)形勢(shì)下，去年港股消費(fèi)投資圈流傳出的那句“奶粉會(huì)不會(huì)集采？”的提問(wèn)同樣不得不令人深思。而今易會(huì)滿的“中國(guó)特色估值體系”更是直接為各大奶粉企業(yè)們點(diǎn)明了未來(lái)的發(fā)展思路。所以雅士利、君樂(lè)寶等國(guó)產(chǎn)品牌到底是主動(dòng)求變進(jìn)入3.0時(shí)代，還是像教培行業(yè)一樣“被動(dòng)體面”，這或許并不是一個(gè)值得思考的問(wèn)題。

另一方面對(duì)于后者，好的一面是在新的估值定價(jià)體系下，即便現(xiàn)在品牌乳企們提前轉(zhuǎn)入了3.0性價(jià)比時(shí)代，但考慮到社會(huì)效益和社會(huì)價(jià)值權(quán)重，資本市場(chǎng)或許也不會(huì)因?yàn)閲?guó)產(chǎn)奶粉上市企業(yè)營(yíng)收、凈利的暫時(shí)縮水而劇烈震蕩。

因?yàn)榛貧w性價(jià)比的目的在于影響刺激新生兒出生率的增長(zhǎng)，而由此增加的人口紅利最先受益的正是奶粉企業(yè)。并且從實(shí)際情況來(lái)看，性價(jià)比路線并不完全等于走低端，其實(shí)質(zhì)是擠出多余的成本利差，使奶粉品質(zhì)與價(jià)格在市場(chǎng)和消費(fèi)端雙雙脫鉤，真正做到一分價(jià)錢一分貨。

當(dāng)然不可否認(rèn)的是，回歸性價(jià)比，對(duì)于現(xiàn)在的國(guó)產(chǎn)奶粉品牌們來(lái)說(shuō)無(wú)異于急流勇退，但如果從更長(zhǎng)遠(yuǎn)的視角來(lái)看，與其未來(lái)臨時(shí)抱佛腳，倒不如現(xiàn)在就未雨綢繆，提前迎接奶粉3.0時(shí)代的到來(lái)。

畢竟，時(shí)代的“瘋子”往往都能吃到第一只螃蟹……