近日，中國(guó)飛鶴發(fā)布半年報(bào)，作為2021年國(guó)內(nèi)奶粉營(yíng)收最高的企業(yè)，“奶粉一哥”飛鶴2022年上半年的經(jīng)營(yíng)狀況并沒(méi)有大家想象的那么樂(lè)觀。

根據(jù)其財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2022年上半年，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收96.7億元，同比下降16.2%；實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)為65.36億元，同比下降22.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)22.72億元，同比下降約39.7%?？梢?jiàn)，作為曾經(jīng)其董事長(zhǎng)冷友斌直言：“折成公斤價(jià)，我（飛鶴奶粉）全世界最貴”的高端奶粉代表，也陷入了營(yíng)收、毛利、凈利齊齊下滑的盈利困境。

面對(duì)著國(guó)內(nèi)新出生人口的下滑以及疫情帶來(lái)的市場(chǎng)波動(dòng)，暫時(shí)性的業(yè)績(jī)承壓無(wú)可厚非。但是，可怕的是在奶粉“第一梯隊(duì)”只有飛鶴業(yè)績(jī)下滑，伊利、君樂(lè)寶與飛鶴同為奶粉營(yíng)收百億俱樂(lè)部成員，在今年上半年依舊實(shí)現(xiàn)了高增長(zhǎng)。

伊利2022年上半年公司奶粉及奶制品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收120.71億元（含澳優(yōu)二季度并表收入及奶酪業(yè)務(wù)），同比增長(zhǎng)58.28%。其中，嬰幼兒配方奶粉增速位居行業(yè)第一，成人奶粉穩(wěn)居細(xì)分市場(chǎng)第一。君樂(lè)寶奶粉第二季度銷售增長(zhǎng)率達(dá)40%，重客連鎖渠道取得重大突破，優(yōu)萃有機(jī)奶粉更是實(shí)現(xiàn)上半年增率超75%。

那么，在同樣大環(huán)境下競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的高歌猛進(jìn)，也不得不讓飛鶴反思自身未來(lái)還有多少可成長(zhǎng)空間。

一、業(yè)績(jī)、股價(jià)雙承壓，飛鶴“壯士斷腕”大變革？

對(duì)于自身上半年業(yè)績(jī)下滑，飛鶴在中期報(bào)告給出的原因有兩點(diǎn)：一是中國(guó)內(nèi)地出生率下降；二是為給消費(fèi)者提供更好的產(chǎn)品體驗(yàn)，本集團(tuán)于2022年實(shí)施了“新鮮”策略，進(jìn)一步降低星飛帆等產(chǎn)品的渠道庫(kù)存、保持貨架產(chǎn)品較高新鮮度，并且對(duì)分銷渠道之整體庫(kù)存水平實(shí)行更為嚴(yán)格的控制。

其實(shí)，以出生率來(lái)說(shuō)這是國(guó)內(nèi)大環(huán)境問(wèn)題，帶來(lái)的是整個(gè)行業(yè)的承壓，而并非飛鶴一家企業(yè)的承壓。這只能說(shuō)明，當(dāng)下國(guó)內(nèi)嬰配粉市場(chǎng)從“增量”走向了“存量”，引發(fā)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步加劇，并非飛鶴今年上半年業(yè)績(jī)下滑的主要原因。

這樣看來(lái)，對(duì)于飛鶴業(yè)績(jī)最大的拖累就是“去庫(kù)存”的行為。那么，飛鶴為什么會(huì)頂著營(yíng)收、毛利潤(rùn)、凈利潤(rùn)大幅度下滑的境況，對(duì)于“去庫(kù)存”如此殺伐果斷呢？

這與國(guó)內(nèi)奶粉行業(yè)“壓貨”的舊銷售模式不無(wú)關(guān)系，部分奶粉企業(yè)了加速搶占市場(chǎng)份額，廠家通過(guò)不斷提升經(jīng)銷商的任務(wù)量，將指標(biāo)壓力給了經(jīng)銷商，從而實(shí)現(xiàn)“壓貨式”增長(zhǎng)。然而，隨著國(guó)內(nèi)嬰配粉市場(chǎng)逐漸收縮，經(jīng)銷商壓貨難以售出，間接使得廠家存貨越來(lái)越高，反而成為企業(yè)方未來(lái)道路上的一大隱患。

說(shuō)白了就是前期為了保持增速，在經(jīng)銷商端鋪貨太多，面對(duì)著“下行”的市場(chǎng)環(huán)境渠道端貨品囤積過(guò)多，賣不出去了。此次，飛鶴能夠通過(guò)“短期陣痛”去庫(kù)存、走向“新鮮策略”也是自身能夠長(zhǎng)期發(fā)展的必要階段。

加持上，近年來(lái)奶粉行業(yè)竄貨問(wèn)題頻發(fā)，飛鶴就深陷其中。竄貨使得品牌終端銷售生態(tài)進(jìn)而紊亂，一方面經(jīng)銷商在維持原有價(jià)格體系下難以售賣；另一方面竄貨產(chǎn)品溯源碼基本被涂改，來(lái)源未明，一旦牽扯到假貨產(chǎn)生的食品安全問(wèn)題對(duì)于消費(fèi)者和品牌來(lái)說(shuō)都是一種極大的傷害。

飛鶴繼君樂(lè)寶、伊利等奶粉企業(yè)后，今年上半年也對(duì)自身產(chǎn)品進(jìn)行改革、推出“內(nèi)碼”產(chǎn)品。在推出“內(nèi)碼”產(chǎn)品前，飛鶴進(jìn)行“去庫(kù)存”策略，大概率也是為了想要一舉兩得，一方面改變了原有“壓貨”增長(zhǎng)模式，另一方面老貨出清、新內(nèi)碼產(chǎn)品入場(chǎng)，維持了終端價(jià)值體系的平衡。

但是，從當(dāng)前來(lái)看，飛鶴自身“去庫(kù)存”的結(jié)果仍舊不如人意。根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，2022 年上半年，飛鶴奶粉庫(kù)存金額超 15 億元，占總資產(chǎn) 319.46 億元的比重約為 4.7%，同時(shí)，飛鶴奶粉的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為 93.66 天，處于近年來(lái)最高點(diǎn)，壓貨問(wèn)題依舊較為明顯。

此外，飛鶴除卻業(yè)績(jī)承壓外，當(dāng)下在資本市場(chǎng)上也不太好過(guò)。

2021年1月21日，飛鶴股價(jià)達(dá)到25.70港元/股的至高點(diǎn)，市值一度超越2200億港元。然而，從這之后飛鶴在二級(jí)市場(chǎng)上開(kāi)始跌跌不休。哪怕飛鶴今年上半年至此已經(jīng)累計(jì)回購(gòu)1415.5萬(wàn)股，充分展現(xiàn)自身對(duì)公司長(zhǎng)期價(jià)值于前景的信心也仍舊未能挽救下行的股價(jià)。以2022年9月8日收盤價(jià)5.81港元/股、市值516.7億港元來(lái)看，飛鶴市值已經(jīng)蒸發(fā)超過(guò)1600億港元。

在二級(jí)市場(chǎng)不樂(lè)觀以外，部分金融機(jī)構(gòu)當(dāng)前也并不看好飛鶴未來(lái)的走向。6 月 20 日 -24 日，香港上海匯豐銀行累計(jì)減持中國(guó)飛鶴 2397.22 萬(wàn)股，花旗銀行累計(jì)減持 1284.26 萬(wàn)股，港股通（深）也減持了 513.80 萬(wàn)股。

可見(jiàn)，對(duì)于飛鶴來(lái)說(shuō)哪怕“陣痛期”會(huì)不短、付出的代價(jià)不小，為了能夠繼續(xù)站穩(wěn)國(guó)內(nèi)奶粉行業(yè)的“首席”，這場(chǎng)變革也要進(jìn)行下去。

二、“優(yōu)勢(shì)”未明，飛鶴成長(zhǎng)性已見(jiàn)“天花板”？

如果把目光投到2022年以前，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)飛鶴已經(jīng)連續(xù)八年保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。

綜合歷年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，從2014年至2021年，飛鶴營(yíng)收從35.99億元增長(zhǎng)至227.76億元，年均復(fù)合增速高達(dá)30.2%；扣非歸母凈利潤(rùn)從3.35億元增長(zhǎng)至53.5億元，年均復(fù)合增速高達(dá)48.6%；毛利率從47.76%一路提升70.28%，對(duì)比著伊利、蒙牛兩大乳業(yè)巨頭30%多的毛利率，飛鶴簡(jiǎn)直可以被譽(yù)為“奶粉茅”。

在“去庫(kù)存”與“內(nèi)碼”變革后，飛鶴就能繼續(xù)以往的高增長(zhǎng)了嗎？現(xiàn)實(shí)或許并沒(méi)有那么絕對(duì)。

首先，我們要明白飛鶴曾經(jīng)為什么能夠連續(xù)八年保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，真的是飛鶴產(chǎn)品本身無(wú)可替代嗎？其實(shí)，飛鶴在“三聚氰胺事件”后采準(zhǔn)風(fēng)口，以“高端”和“更適合中國(guó)寶寶”兩大概念方向?yàn)榱⒆泓c(diǎn)，讓消費(fèi)者買單的并非完全是“產(chǎn)品價(jià)值”還有“情緒價(jià)值”。

對(duì)于當(dāng)時(shí)的消費(fèi)者來(lái)說(shuō)，尤其是三、四線城市尋求代購(gòu)困難的家長(zhǎng)們，貴就代表著“安全”。加持上，飛鶴以“更適合中國(guó)寶寶”的概念在央視、各大地方臺(tái)、電視劇、綜藝、電梯進(jìn)行廣告營(yíng)銷，加上每年數(shù)量節(jié)節(jié)攀升的線下各類研討會(huì)活動(dòng)，使得飛鶴與消費(fèi)者的“安全感”畫上了等號(hào)。

不過(guò)，如今飛鶴的這一優(yōu)勢(shì)正在逐漸衰退。

首先，在史上最嚴(yán)格“奶粉新國(guó)標(biāo)”和“奶粉配方二注”的加持下，國(guó)內(nèi)對(duì)于奶粉配方、產(chǎn)品質(zhì)量的把控水準(zhǔn)上已經(jīng)超越了國(guó)外。并且，近年來(lái)國(guó)外奶粉頻頻翻車，以奶粉巨頭雅培為例不僅深陷“細(xì)菌門”還涉及“香蘭素違規(guī)”、“夸大宣傳”等等。

國(guó)產(chǎn)與國(guó)外品牌形象“換位式”的反差，也讓國(guó)內(nèi)消費(fèi)者對(duì)國(guó)產(chǎn)奶粉的安全感回暖，使得越來(lái)越多國(guó)產(chǎn)品牌成為用戶的可選擇項(xiàng)。據(jù)公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)下國(guó)內(nèi)奶粉市場(chǎng)份額國(guó)產(chǎn)品牌占據(jù)了近75%，已經(jīng)走出了“三聚氰胺事件”的陰霾。

其次，飛鶴的路子正在被競(jìng)品們所“復(fù)刻”。飛鶴打出“更適合中國(guó)寶寶體質(zhì)”，伊利金領(lǐng)冠推廣出“超級(jí)配方更懂中國(guó)寶寶”。在廣告投入上，伊利、飛鶴和君樂(lè)寶皆是黃金時(shí)段與熱門電視劇綜藝的座上賓。

在渠道上，如今的伊利與君樂(lè)寶也并不完全輸飛鶴。像是君樂(lè)寶用“內(nèi)碼”在終端側(cè)賺足一波好感后，還專門設(shè)立了君保利俱樂(lè)部，針對(duì)母嬰連鎖制定一系統(tǒng)一策服務(wù)營(yíng)運(yùn)方式，打造年銷量過(guò)億、過(guò)千萬(wàn)級(jí)別的母嬰連鎖系統(tǒng)。

消費(fèi)者也在升級(jí)換代，從70后、80后到90后，新一代消費(fèi)者由于移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的普及，信息獲取也越來(lái)越透明化。那么，對(duì)于一罐奶粉的成本價(jià)值占比、品牌價(jià)值占比會(huì)有著自身的認(rèn)知，“高價(jià)=高端”的認(rèn)知推理公式也正逐漸被打破。

那么，當(dāng)消費(fèi)者有了一定的“心理預(yù)期”，飛鶴超出同類產(chǎn)品的“溢價(jià)”很可能成為消費(fèi)者眼中的“智商稅產(chǎn)品”，曾經(jīng)的優(yōu)勢(shì)將成為自身競(jìng)爭(zhēng)的劣勢(shì)，進(jìn)一步拉低了飛鶴在嬰配粉領(lǐng)域上可成長(zhǎng)的空間。

三、尋求“新增長(zhǎng)點(diǎn)”，成人奶粉會(huì)擁有“好未來(lái)”嗎？

尼爾森數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2022年前4個(gè)月，嬰配粉行業(yè)整體銷售額同比下降4.4%，銷售量同比下降6.2%，行業(yè)市場(chǎng)整體需求處于下降態(tài)勢(shì)。

所以，對(duì)于飛鶴來(lái)說(shuō)嬰配粉市場(chǎng)在萎縮是真的，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手正在試圖“超越”自己也是真的。而且，對(duì)于同在第一梯隊(duì)上伊利、君樂(lè)寶來(lái)說(shuō)，嬰配粉更像是主業(yè)外的“副增長(zhǎng)線”，伊利的液體奶與君樂(lè)寶的酸奶、低溫奶業(yè)務(wù)仍舊是行業(yè)內(nèi)的翹楚。

這就使得飛鶴尋求“第二增長(zhǎng)曲線”極為迫切與重要。在今年上半年的業(yè)績(jī)預(yù)警公告中，飛鶴有把希望寄托于成人奶粉的意愿，稱中國(guó)60歲以上人口超過(guò)2.64億，成人奶粉市場(chǎng)空間巨大。

成人奶粉受眾群體巨大是毋庸置疑的，據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，截至2021年底，16-59歲的勞動(dòng)年齡人口8.82億人，占全國(guó)人口的比重為62.5%；60歲及以上人口2.67億人，占全國(guó)人口的18.9%，其中65歲及以上人口20056萬(wàn)人，占全國(guó)人口的14.2%。據(jù)艾媒咨詢數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)2050年，中國(guó)銀發(fā)群體人口數(shù)將達(dá)到4.87億。

不過(guò)，就目前來(lái)看，以成人奶粉作為“第二增長(zhǎng)曲線”對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)“故事性”大于“實(shí)操性”。

從市場(chǎng)需求來(lái)說(shuō)，成人奶粉與嬰兒配方奶粉不同，嬰配粉對(duì)于每個(gè)新生兒家庭來(lái)說(shuō)基本處于“必需品”的地位，但成人奶粉可替代性較強(qiáng)并不具有“必要性”。那么，如何能夠創(chuàng)造出消費(fèi)場(chǎng)景、吸引到成年人購(gòu)買就成為了首要問(wèn)題。

如果難以尋求到購(gòu)買成人奶粉的必要性，再龐大的群體都只是“虛無(wú)的”。

從銷售終端來(lái)說(shuō)，根據(jù)尼爾森數(shù)據(jù)顯示，母嬰店快速取代商超成為嬰幼兒奶粉的主流渠道，從2011年到2020年，母嬰店渠道占比從33%提升至69%，同一時(shí)間，商超渠道占比從44%下降至10%。

不過(guò)，母嬰店與成人奶粉的客群并不吻合。這就使得飛鶴們需要布局新的經(jīng)銷商與銷售點(diǎn)來(lái)推廣成人奶粉、獲取相匹配的客群，這又將是從頭來(lái)過(guò)的過(guò)程與投入。以一個(gè)并不恰當(dāng)?shù)呐e例，在線下市場(chǎng)中母嬰店買成人奶粉或者還沒(méi)有藥店、營(yíng)養(yǎng)品店的效率高。

從盈利端來(lái)說(shuō)，成人奶粉與嬰配粉走向了兩個(gè)極端。當(dāng)前，嬰配粉仍舊主打200元以上的市場(chǎng)，而成人奶粉的市場(chǎng)幾乎都在200元以下甚至100元以下，這就代表著對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)利潤(rùn)率是極低的。

如若想以嬰配粉規(guī)模造一個(gè)成人奶粉市場(chǎng)，那么飛鶴想要獲取同等利潤(rùn)需要用幾倍嬰配粉的出貨量來(lái)?yè)Q取，從高毛利率走向薄利多銷的道路，對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)盈利將愈發(fā)困難。

并且，雖然當(dāng)下成人奶粉市場(chǎng)增長(zhǎng)空間仍未明朗，伊利、君樂(lè)寶、飛鶴、圣元、澳優(yōu)、蒙牛、和式、美廬等奶粉企業(yè)已經(jīng)紛紛入局，競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)陷入焦灼化。但是，從市場(chǎng)反應(yīng)來(lái)看有種“雷聲大雨點(diǎn)小”的既視感。

據(jù)公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，今年上半年成人奶粉銷售額同比增長(zhǎng)5.2%，其中平均單價(jià)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)為7.4%，但銷售量同比下滑2.1%；銷售量增長(zhǎng)貢獻(xiàn)分析表明，戶均購(gòu)買量同比增長(zhǎng)下滑3.8%。可見(jiàn)，市場(chǎng)反響并不熱烈。

那么，對(duì)于飛鶴來(lái)說(shuō)以成人奶粉作為自身新增長(zhǎng)點(diǎn)，在無(wú)法喚醒受眾群體需求之前，并不能算是一個(gè)“好未來(lái)”。